仲景食品(300908)

主要观点：

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收入端： 葱油产品 22 年实现高增长，后续有望延续增长势能

葱油产品线上快速放量， 目前葱油产品线上部分占比超过半数，未来预计随着线上增长态势的延续，线下渠道的补充，葱油产品高增长态势有望延续，为收入端贡献增量。

一、 京东平台： 葱油系列产品因 22Q2 疫情居家囤货， Q2 整体销量居于全年前列，葱油 230g 大单品趋势与葱油系列销量走势基本一致，疫情期间动销表现较好，同时 Q4 销售额企稳回升。从平台整体数据来看，22M5 和 22M6 京东其他调味品实现单月销售额破 150 万元， 22M3-M7及 M10 均实现超过 200%的增长， 22 年全年实现 93.19%增长。

二、 抖音平台： 根据抖音平台数据，公司整体销售额呈现较好增长趋势。

1）酱类（注：酱类为抖音分类第一大品类）：其中 22M8 抖音酱类单月实现 184 万元， 22Q4 销售额同比 21Q4，实现 35.99%的增长。 2)其他调味品（注：其他调味品为抖音分类第二大品类）： 22M8 抖音其他调味品类单月实现销售额 4.6 万元， 22Q4 销售额同比 21Q4，实现 16.26%的增长。

三、天猫平台： 根据天猫平台数据， 2021 年-2022 年仲景其他酱料业务表现有所波动，其中 21M5、 21M10 相对同比增速较好，疫情期间 22M3、22M4 同比增长较快，后续 22Q4 同比增长较为乏力。

四、线下趋势： 根据社零数据， 23 年 1-2 月餐饮当月同比值为 9.2%,限额以上餐饮当月同比值 10.2%，均环比有所抬升，随着消费复苏的不断进行，渠道端经销商备货信心指数有望提升，消费端商超及其他生鲜超市的客流量有望恢复，收入端预计稳定增长。

成本改善逻辑清晰，具备业绩弹性

公司的主要原材料为香菇柄、花椒等，受市场供需关系、种植采收成本、国家政策等多种因素的影响，可能带来原材料价格的变动。按照公司披露的数据， 2019 年红花椒、青花椒&青红椒、香菇柄、一级大豆油、玻璃瓶占比当年营业成本比例为 6.27%、 9.57%、 8.50%、 5.45%、 2.90%。近期相关原材料均有所下滑，根据相关假设条件，中性假设下成本下降比例为 3.86%， 乐观假设下，成本下降比例为 4.51%。

投资建议

22 年成本压力较大，花椒与大豆油同比增长较多，预计成本端 23 年承压改善，毛利率有所提升； 公司预计较少空中投放力度，实现费效比优化，预计整体销售费用率稳中有降。 结合以上，我们预计公司 22-24 年营业收入分别为 8.88、 10.22、 11.33 亿元，同比增长分别为 10.1%、 15.1%、10.9%， 22-24 年归母净利润为 1.21、 1.55、 1.85 亿元， 同比增长分别为 1.7%、 28.5%、 19.5%， EPS 分别为 1.21、 1.55、 1.85 元/股， 对应PE 为 33、 26、 22 倍， 维持“买入”评级

风险提示

宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，食品安全事件。