天新药业(603235)

投资要点

【资料图】

B 族维生素单体龙头，多元布局厚积薄发

公司深耕维生素多年，先后实现维生素 B1、 维生素 B6、叶酸（ B9）、 维生素D3、生物素（ B7）的工业化生产。公司当前具备 7000 吨 VB1、 6500 吨 VB6、500 吨叶酸、 90 吨生物素（折纯）产能，其中 VB1、 VB6 产品市占率全球领先，此外叶酸、生物素也位于行业第一梯队。 据公司公告， 公司在巩固现有产品市场地位的同时，拟布局 VA、 VB5、胆固醇、 25-羟基维生素 D3 等产品，还拟在宁夏建设 VE。公司立足于 B 族维生素单体，持续拓展产品品类，我们认为公司有望成为国际一流的维生素平台企业。

主要产品库存逐渐去化，价格有望见底回升

受能耗双控、海运费影响， 21Q4 海外客户超买，该阶段维生素出口维持高位。22 年受下游持续去库存影响，全年维生素出口预计 29.9 万吨，较 21 年减少 2.4万吨，维生素出口需求不振，多种维生素价格持续下行。根据博亚和讯， VB6、VB1、生物素 22 全年价格降幅达 20.36%、 33.24%、 43.45%。 22 年在 VB6、 VB1价格持续下行背景下，部分缺乏成本优势的企业已处于亏损状态，我们认为VB1、 VB6、生物素产品价格已处于历史底部，部分亏损企业后续或将退出，落后产能逐步出清，叠加下游客户库存逐渐去化，上述产品价格有望见底回升。

纵向深耕+横向拓展，向维生素一流企业迈进

公司践行纵向深耕+横向拓展发展战略，一方面持续纵向延伸产业价值链，实现部分原材料自产，降低生产成本。以 VB1 为例，公司先后实现盐酸乙脒、 ABL自产，得益于一体化及产能规模优势，在部分企业亏损时， 公司 22H1VB1 仍有41.87%的毛利率。 公司拟在宁夏建设 GBL 扩建项目， 进一步向 VB1 上游延伸，提高 VB1 竞争力。 另一方面公司积极开拓布局新维生素单体， 拟建设 6000 吨（折纯 1000 吨） VA、 7000 吨 VB5 以及 350 吨胆固醇、 6 吨 25-羟基维生素 D3 项目。公司深耕维生素领域多年，现有产品产能规模及生产成本均做到行业领先，随着上述新产品新产能逐渐落地，国际一流维生素平台企业已然在望。

盈利预测与估值

B 族维生素龙头，现有产品产能及成本均做到行业领先， 产品价格上涨弹性极大，此外新产品新产能逐渐落地， 进一步打开公司成长空间。预计 23-25 年公司营 收 24.39/26.50/31.95 亿 元 ， 归 母 净 利 润 6.47/7.51/9.27 亿 元 ， EPS 为1.48/1.72/2.12，对应 PE 为 19.52/16.80/13.62，首次覆盖，给与“买入”评级。

风险提示

维生素价格波动风险；新产能释放不及预期风险；原材料价格波动风险