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太阳纸业(002078)

核心观点：

事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收193.42亿元，同比下降2.58%；归母净利润12.51亿元，同比下降24.59%；基本每股收益0.45元/股。其中，公司第二季度单季实现营收95.37亿元，同比下降6.39%；归母净利润6.86亿元，同比下降30.34%。

Q2单季盈利能力实现环比改善。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为14.8%，同比下降1.69pct。其中，23Q2单季毛利率为16.13%，同比下降2.75pct，环比提升2.62pct。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为7.79%，同比提升0.85pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.37%/2.5%/2.57%/2.35%，分别同比-0.01pct/-0.05pct/+0.45pct/+0.47pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为6.5%，同比下降1.86pct；23Q2单季净利率为7.22%，同比下降2.44pct，环比提升1.42pct。

文化纸销售快速增长，林浆纸一体化产能布局稳步落地。报告期内，公司非涂布文化用纸/铜版纸/生活用纸/淋膜原纸/牛皮箱板纸/瓦楞原纸/化机浆/溶解浆/化学浆分别实现营收65.42/15.79/9.01/6.92/45.59/0.11/9.56/19.08/10.48亿元，同比分别变动+30.87%/-8.27%/+28.89%/-5.94%/-19.92%/-77.26%/+5.39%/-26.46%/-23.79%。同时，公司林浆纸一体化产能布局持续落地，老挝未来将逐步扩大林地建设面积，短期内实现每年新增1万公顷左右的种植计划；广西南宁园区PM1特种文化纸机的技术升级改造工程已于23年4月顺利完成，预计PM2和PM3暨100万吨高档包装纸生产线和50万吨本色化学木浆生产线将于23Q3陆续进入试产阶段。

浆价企稳支撑纸价反弹，成品纸吨盈利有所改善。前期纸浆产能投放带动浆价快速下行，6月上旬到达底部后企稳回升，浆价企稳带动纸价反弹，成品纸吨盈利持续改善，截至8月25日，中国阔叶浆、针叶浆及化机浆价格分别较此前低点上涨18.17%、3.03%、2.56%；双胶纸、双铜纸及白卡纸价格分别较此前低点上涨4.65%、4.18%、5.98%，税前吨盈利分别达到360.65、181、-147.34元。预计伴随低价浆逐步应用，公司未来盈利料将逐季改善。

投资建议：公司稳步推进林浆纸一体化战略，产能布局持续完善，规模效应及成本优势不断扩大，短期盈利有望改善，长期成长性显著，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益1.06/1.29/1.48元/股，对应PE为11X/9X/8X，维持“推荐”评级。

风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。