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招商蛇口(001979)

投资要点

事件： 公司发布 2022 年年报。 2022 年实现营收 1830.03 亿元，同比增长13.9%；归母净利 42.64 亿元，同比下降 58.9%，业绩符合我们预期。

多种因素导致业绩下滑， 2023 计划竣工面积显著增长。 2022 年公司营收同比增长 13.9%而归母净利润同比下降 58.9%的主要原因：（ 1）市场下行导致房地产开发业务毛利率同比降低 5.9pct 至 21.1%；（ 2） 计提存货、投资性房地产、长期股权等资产减值准备和信用减值准备同比增加 20.3 亿元； （ 3）转让子公司的投资收益同比减少，去年税后收益 14.6 亿元；（ 4）落实国家政策对商户进行租金减免。公司 2023 年计划竣工面积 1600 万方，同比增长 21.8%

销售稳健排名第 6， 2023 年销售目标 3300 亿元。 公司 2022 年实现销售金额 2926.0 亿元，同比下降 10.2%；实现销售面积 1193.7 万方，同比下降18.5%；销售均价 24597 元/平方米，同比增长 10.2%。根据克而瑞数据，公司全年销售排名前进 1 位来到第 6。公司聚焦核心城市， 深耕效果显著。 公司在上海、 深圳、 苏州、南京等 7 个城市销售规模进入 TOP3， 其中上海单城销售金额超 740 亿元。 公司 2023 年计划实现销售金额 3300 亿元，较 2022年销售提升 12.8%，展现增长决心。

积极换仓至高能级城市， 聚焦“强心 30 城”。 公司 2022 年拿地建面 726 万方，同比下降 53.4%； 拿地金额 1279 亿元，同比下降 40.5%，占销售金额比例为 43.6%。 其中， 公司在“强心 30 城” 和“深耕 6+10 城”的投资金额占比分别高达 94%和 90%。 2022 年楼面价 17617 元/平，同比增长 27.7%，换仓成果显著。另外公司积极拓展城市更新项目并与佳兆业集团、富力集团等公司签订纾困战略合作协议，多渠道扩充土地储备。

财务稳健，三道红线稳居绿档持续优化。 截至 2022 年末，公司综合融资成本下降 59bp 至 3.89%，处于行业低位。全年公开市场融资共 327.2 亿元。三道红线维持绿档： 净负债率 48.1%，剔除预收账款资产负债率 62.4%，现金短债比 1.30。 另外公司积极把握股权融资窗口，拟通过增发股份收购南油集团 24%股权和招商前海实业 2.89%股权，有利于公司进一步增强前海片区的资源价值。

盈利预测与投资评级： 招商蛇口作为地产龙头央企， 近年来聚焦高能级城市投资换仓积极，销售稳健富有韧性。我们预计公司结算收入将稳步增长，同时结算端毛利率有望在未来触底反弹。上调其 2023/2024 年归母净利润至 57.8/99.6 亿元（前值为 47.2/54.7 亿元），预测 2025 年利润为 139.8 亿元，对应的 EPS 为 0.75 元/1.29 元/1.81 元，对应 PE 分别为 18.2X/10.6X/7.5X，维持“买入”评级。

风险提示： 毛利率修复不及预期；市场景气度恢复不及预期；疫情反复影响超预期