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卫星化学(002648)

投资要点

事件： 2023 年 6 月 18 日，公司公告拟在连云港徐圩新区投资 257 亿元建设α -烯烃综合利用高端新材料产业园项目，建设内容主要包括 250 万吨/年α -烯烃轻烃配套原料装置，以及下游的 5*10 万吨/年α -烯烃装置、3*20 万吨/年 POE 装置、 2*50 万吨/年茂金属聚乙烯装置、 2*40 万吨/年PVC 综合利用装置、 1.5 万吨/年聚α -烯烃装置、 5 万吨/年超高分子量聚乙烯装置等高端新材料产品线。

依托α -烯烃技术突破，全面进军高端聚烯烃领域： 1）公司是国内α -烯烃领域的第一梯队，目前公司自主研发的 1000 吨α -烯烃中试装置已经全面投产运行，催化剂、产品收率和质量都已达到预期目标， 10 万吨级的α -烯烃和 POE 工业化装置将于 23 年下半年开工建设，预计于 24 年底建成； 2）此次高端新材料产业园项目的建设，是公司依托轻烃原料优势和α -烯烃技术突破，进一步向下游 mPE、 POE、 PAO、 UHMWPE等高端聚烯烃材料延伸的重要举措。目前我国高端聚烯烃年消费量超过1200 万吨，下游光伏、汽车、电子等领域需求井喷式增长，但供应端仍高度依赖进口，其中 POE、 EAA 等产品尚未实现产业化突破， mPE、PAO 等产品进口依存度接近 90%，公司通过布局α -烯烃一体化基地，有望成为国内领先的高端聚烯烃产品供应商。

乙烷、丙烷价格回落， C2/C3 盈利持续改善： 1） 乙烷重回低价时代，乙烷裂解装置盈利可观。 随着欧洲能源危机结束，乙烷价格趋势性回落，其中 22Q4/23Q1/23Q2（截至发布日，下同）美国 MB 乙烷均价分别为289/184/152 美元/吨，考虑到采购周期的存在，公司 Q2 乙烷实际成本环比仍有明显降低，以当前的价格体系测算，乙烷裂解装置的单吨盈利超过千元。向后看，美国天然气产量高增带动乙烷供应增长，而需求端同时面临内需不足+出口受限，乙烷价格有望长期维持低位； 2）丙烷价格高位回落， PDH 装置扭亏为盈。 受天然气跌价和季节性因素影响， 2月以来丙烷价格大幅回落，其中 23Q1/23Q2 丙烷均价分别为 693/546 美元/吨，而 6 月最新价已降至 500 美元/吨以下，对应的丙烷/布伦特比价也来到近十年低位。随着丙烷价格的大幅回落， PDH 装置成本压力缓解，根据我们测算，从 3 月下旬开始， PDH 装置已基本实现扭亏、并进入微利状态。

盈利预测与投资评级： 新材料产能有序投放， C2/C3 景气持续回升， 我们维持公司 2023-2025 年归母净利润 44、 62 和 75 亿元，按 2023 年 6月 16 日收盘价计算，对应 PE 分别 11.3、 8.1 和 6.7 倍。公司依托低价轻烃原料， 全面进军高端聚烯烃领域， α 属性强化，维持“买入”评级。

风险提示： 项目审批不及预期，需求复苏迟缓，原材料价格大幅上涨