事件：制造业PMI回升0.2至49.0，非制造业PMI下降1.3至53.2，综合PMI下降0.6至52.3，经济整体仍位于扩张区间。

【资料图】

一、制造业：底部或已显现

2023年6月制造业PMI为49，环比+0.2，连续第三个月位于荣枯线下方，同比为-1.2。

整体而言，生产、内需边际改善，价格底部企稳，产成品或出现被动去库，企业投资扩张意愿与用工需求相对滞后。1）生产持续好于需求，6月生产重回扩张区间，提升0.7至50.3。2）需求侧整体改善但仍低于荣枯线（由48.3提升至48.6），内需有所好转（由1.1提升至2.2），外需持续恶化（由47.2降至46.4）。3）产成品库存走势与需求分化，下降2.8至46.1。4）企业投资扩张意愿相对滞后,采购下降0.1、进口下降1.6、原材料库存下降，且均连续两个月处于收缩区间。5）企业盈利依然承压，大宗商品价格回升背景下原材料购进价格回升4.2至45，产品出厂价格回升2.3至43.9，弹性小于采购端。6）用工需求继续下降，就业指标继续降低0.2至48.2。

分企业规模来看，大型企业景气度继续扩张，中型企业改善幅度明显。大、中、小型制造业企业PMI分别变动+0.3、+1.3、-1.5至50.3、48.9、46.4。大型企业抗压能力与经营弹性再次凸显，其生产、新订单、采购量扩张幅度均环比增加。

分行业来看，高技术制造业与装备制造业领先。高技术制造业、装备制造业、消费品制造业、高耗能行业分别变动+0.7、+0.5、-0.1、+0.8至51.2、50.9、50.7、46.6。具体而言，汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材、计算机通信电子设备等行业产需指数均位于扩张区间，产需释放较快。

二、非制造业：需求继续转弱

非制造业景气度扩张幅度连续3个月收缩，6月为53.2，前值54.5。其中建筑业高位回调2.5至55.7，低于历史平均水平；服务业下降1.0至52.8，回落至历史平均水平。

非制造业整体而言，1）需求端连续两个月位于荣枯线以下，地产与基建需求的转弱尤为明显。其中建筑业新订单下降0.8至48.7，服务业新订单微幅回升0.1至49.6。2）需求承压背景下，非制造业销售价格低于投入品价格，且均处于荣枯线以下。3)非制造业就业指标与制造业就业指标基本保持一致，均连续四个月位于荣枯线以下，6月非制造业就业指标跌幅加快，下降1.6至46.8。

非制造业分行业看，航空运输、邮政快递、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险、土木工程建筑业等行业PMI均位于60及以上高位景气区间，业务总量增长较快。

总体而言，资产端3月下旬开始的环比走弱似乎趋于结束，我们对经济的整体走势并不悲观，二季度的环比走弱更多是冲高后的正常回落。维持之前的基准假设，即未来1-2年中国实际经济增长中枢在4%附近，对应名义经济增长中枢在6%附近。

短期来看，降息后的资金面收敛冲击仍在延续，实际产出改善背景下，债市配置窗口开放，久期策略占优。

风险提示：政策超预期放松，经济恢复不及预期。