豪悦护理(605009)

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事件：

豪悦护理发布2022年年报及2023年一季报：

2022年公司实现营业收入28.02亿元/同比+13.82%，归母净利润4.23亿元/同比+16.60%，扣非归母净利润3.86亿元/同比+9.36%；其中2022Q4实现营业收入8.17亿元/同比+0.19%；归母净利润1.61亿元/同比+19.10%；扣非归母净利润1.51亿元/同比+46.05%。2023Q1公司实现营业收入6.23亿元/同比+22.79%，归母净利润0.79亿元/同比+44.65%，扣非归母净利润0.72亿元/同比+40.00%。

投资要点：

婴儿用品表现稳健，其他产品增长亮眼。2022年，公司婴儿卫生用品/成人卫生用品/其他产品营业收入分别为20.32/6.21/0.87亿元，同比分别+15.52%/+6.15%/+44.49%。得益于老客户销售表现良好以及新客户有序开拓，公司婴儿卫生用品继续稳健发展。其他产品增速较高，主要受复合芯体和湿巾产品收入增加推动。未来，公司易穿脱新品与超透气新型材料产品将投入市场，新建产能陆续投放，有望为后续收入贡献增量。

境外业务有望放量。2022年公司境内业务营业收入24.79亿元/同比+15.93%，境外业务营业收入2.61亿元/同比-1.84%。泰国新厂已完成投产，自主品牌Sunnybaby已进入泰国主要商超。随着泰国工厂爬坡期结束，市场推广活动开展以及复合芯体尿裤消费者教育普及，境外业务有望放量。

成本压力有所释放，毛利率已进入改善区间。2022年公司毛利率为23.15%，同比-3.17pct，主要原因为高分子、橡筋等公司主要原材料成本受国际原油市场影响大幅上涨。2022Q4毛利率为24.75%，同比+5.47pct，2022H2国际油价开始回落，缓解公司成本压力。2023Q1公司毛利率23.06%，同比+0.89pct，延续改善趋势。

2022全年期间费用率稳定，2023Q1有所改善。2022年公司期间费用率7.68%，同比-0.66pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.47%/2.07%/-1.47%/3.62%，分别-0.19/+0.09/-0.48/-0.08pct。2023Q1公司期间费用率9.01%，同比-1.36pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.19%/3.21%/-2.07%/3.68%。

盈利预测和投资评级：公司研发能力领先同业，巩固存量客户份额基础上有序开拓新客户，易穿脱、新型材料新品投放推广值得期待，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为34.000/39.19/44.17亿元，归母净利润分别为5.29/6.24/7.31亿元，对应估值为16/14/12xPE。看好公司在纸尿裤代工领域的研发、成本及产能优势，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

风险提示：海外市场开拓不及预期，市场竞争加剧，原材料价格波动，新生儿出生率下降，客户拓展不及预期。