投资要点:

5月中采制造业PMI超季节性回落0.4个百分点至48.8%，而财新制造业PMI却大幅回升1.4个百分点至50.9%，二者的这种明显背离引发市场广泛关注。我们详细梳理了中采与财新PMI主要异同点、此次差异的可能原因以及历史上的背离情况，以期帮助市场更好理解此次背离的信号。

【资料图】

中采与财新PMI的三点相同与五点不同

相同点：抽样调查方法、核心指标及其权重、编制方法

1）调查方法相同。中采和财新PMI均是采用PPS抽样调查方法进行数据搜集。

2）核心指标体系以及权重相同。二者均包括五个核心指标，新订单（30%）、生产（25%）、从业人员（20%）、供应商配送时间（15%）、原材料库存（10%）。

3）编制方法相同。二者各分项指数均是采用扩散指数方法计算。

差异点：统计样本、企业规模、行业分布、统计数据质量、季调方法等

1）统计样本不同。目前中采制造业PMI统计样本3200家，而财新制造业PMI统计样本则为650家。

2）企业规模不同。目前较为流行的说法是中采PMI搜集的企业为规模以上的大中型国有企业,同时包括部分中小企业。而财新PMI主要覆盖中小企业,且以民营企业居多。

3）行业分布不同。中采PMI调查的企业当中重工业占比相对较高，而财新则是更集中于中、下游行业。另外统计数据质量、季调方方法也存在差异。

此次背离或主要源于大型企业和上下游行业的分化

财新PMI或与大型企业相关性更高。以往观点普遍认为财新PMI指数与中采中、小企业PMI的相关性更高，但本次二者却出现明显背离，反而与大型企业保持同步。从相关系数角度来看，财新PMI也是与大型企业相关性更强，所以此前市场认为的财新PMI指数与中采中、小企业PMI的相关性更高可能存在一定的误解。此次大型企业的回升或能在一定程度上解释财新PMI与中采PMI的背离。

上游行业与中、下游行业PMI的分化也能在一定程度上解释此次财新与中采PMI的背离。5月中采PMI分行业指数中，上游的基础原材料行业PMI继续回落，而消费品行业、装备制造业、高技术制造业等中、下游行业PMI则出现了回升迹象，PMI读数分别为50.8%、50.4%、50.5%。由于财新PMI的统计样本中、下游行业的公司偏多，所以上游行业与中下游行业的分化也能在一定程度上解释此次财新与中采PMI的背离。

历史上二者背离时，哪个更可信？

中采与财新PMI的背离主要有两种：一种是变动趋势的背离，例如一个环比上升，一个环比下降；另一种是荣枯线的背离,例如一个在荣枯线之上，一个在荣枯线之下。后者由于涉及到对于经济景气度方向性的判断，所以更为重要，也更受市场关注。

我们梳理了过往5次二者荣枯线背离时经济的变动情况，发现：当中采与财新PMI短期出现背离（一般是3-4个月）时，中采PMI与真实经济运行的契合度更高。而当中采与财新PMI出现长期背离时（6-12个月）时，财新PMI与真实经济运行契合度更高。

当前中采与财新PMI仅出现了一次背离，后续应继续观察二者的背离情况，并且通过工业增加值等其他经济数据进行交叉验证。

风险提示

宏观经济、贸易政策出现超预期变化。