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投资逻辑

1、基金持仓：食品饮料板块整体重仓持股占比从22Q4起连续下滑，23Q2重仓持股占比继续下降2.60pct至12.57%，但仍维持超配状态。

1）白酒重仓持股比例下降幅度大于非酒，占比已回落至接近20Q1低点。其中，高端酒减仓幅度有限，系业绩置信度较高、安全垫充足；次高端减仓幅度靠前（酒鬼、汾酒偏多），系商务需求平淡、动销恢复偏弱；地产酒受益于婚喜宴回补，有业绩弹性+改革逻辑的公司更受青睐（迎驾、金徽酒加配），口子窖、金种子减仓靠前（利好兑现）。北上资金23Q2高端酒减持，但次高端部分仍有增持。

2）非白酒板块的Q2重仓持股占比环比-0.16pt，啤酒/调味品/乳制品/食品综合重仓持股占比环比-0.20/-0.01/-0.02pct。啤酒下滑幅度偏大系4月销量不及预期导致市场对升级节奏、需求有担忧（重啤重仓持股数降幅靠前）；食品综合中盐津、洽洽重仓持股数增幅靠前；调味品减配系餐饮恢复不及预期，行业β弱（千禾降幅靠前）。

2、Q2业绩前瞻：1）高端酒中茅五维持双位数收入增速，老窖约20%；次高端分化，汾酒业绩超预期（Q2收入+32%），酒鬼承压、水井坊收入个位数增长；地产酒大多Q2收入增速有望超20%，部分利润有望在30%或以上。2）啤酒：龙头Q2收入增速中到大个位数，毛利率明显改善，利润端增速双位数以上；华润、青啤H1利润在20-25%。3）休闲食品：小零食收入增速高双，洽洽承压收入增速个位数，利润受益于油脂、包材下行弹性充足。4）调味品：海天、中炬收入利润增速约个位数，千禾味业收入+30%、利润弹性高。

3、H2展望：1）白酒：估值、预期、机构持仓处于低点，政策有望陆续出台带动复苏预期逐渐向好；渠道基本面也持续恢复，批价企稳、库存持续消化中（普遍2-3个月库存）。当前市场对中秋&国庆预期平稳，预期有望伴随基本面夯实有提升空间。2）啤酒：销量已非主要矛盾，7-8月销量不用太悲观（天气好、旅游恢复、啤酒节、周年庆），但也不要预期太高（去年基数高+疫后修复），9-12月进入低基数。从炒量到炒利润的切换需要催化（中报超预期），啤酒升级具备韧劲（起步晚、空间广、供给端驱动），纯生类产品21-23年H1复合增速10-15%，U8、白啤、喜力等单品有40-50%或以上高增，H2趋势有望延续。23年包材锁价完成，预计龙头吨成本低个位数增长；24年大麦压力或明显缓解。3）调味品及乳制品：调味品H2仍需密切关注旺季催化&消费力修复&原材料成本下降三重利好，尤其龙头估值调整后更具性价比；乳制品中秋国庆两节相连，送礼与居民消费修复或迎来双重刺激。4）休闲食品：新渠道&新产品红利仍值得期待，目前零食专营业态外埠市场进展顺利，门店扩张速度超预期，如零食很忙近期已开店超3000家，零食有鸣和赵一鸣开店超1500家；兴趣电商、会员店等渠道人流红利持续释放。产品方面，盐津大辣棒、甘源冻干坚果逐步起量，供应链建设不断完善。

投资建议

顺周期主线下我们首推白酒（首推高端及赛道龙头，关注区域强势品种及次高端），建议关注啤酒、小零食（年内业绩有望持续超预期）的布局机会。

风险提示

宏观经济下行风险；原材料上涨过快风险；区域市场竞争加剧风险。