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招商南油(601975)

事件:

招商南油发布2022年度年报。公司2022年全年共完成货运量4,475万吨，同比+2.29%；货运周转量898亿吨千米，同比+27.38%；实现营业收入62.64亿元，同比+62.20%，归母净利润14.34亿元，同比+383.67%。主营利润创历史新高。

投资要点:

俄乌冲突催化成品油运景气上行，公司外贸收入大幅增长。2022年外贸成品油运景气大幅回暖，供需错配显著。（1）需求端：全球成品油需求回升，预计同比增长1.4%至2,210万桶/天。俄乌冲突促使欧洲从中东和亚洲进口增加，催生长距离航线，据克拉克森推算，成品油轮吨海里增长8%。（2）供应端：全球MR成品油轮增速放缓，同时环保法规和高油价导致船东降低航速。

俄油制裁加剧成品油区域失衡，2023年需求增长延续欧美成品油裂解价差高企，区域价差扩大，曾经区域内的供需平衡被各种因素打破。2023年这种失衡在俄成品油禁运和炼厂继续东移的背景下得到加剧，成品油贸易的吨公里需求有望进一步上涨。同时，公司也投放更多供给到外贸成品油市场。2022年中报后，公司有新增期租船，且于2022年11月30日投放了艘MR，后续仍会在2023年3月31日、4月30日和6月30日各投放一艘MR，2023年业绩弹性有望进一步扩大。

有效供给愈发不足，景气中枢不断攀升。当下MR船型在手订单比例仅有6.0%，未来3年交付量整体下了一个台阶。同时船只老龄程度日益严重，有效供给愈发不足。根据克拉克森测算，2023-2024年MR供给增速分别为1.4%和0.6%。在此基础上，船厂供给受限，短期较难出现大规模运力投放。考虑到供给端限制日益变强，油运景气中枢大概会不断攀升。

盈利预测和投资评级 招商南油是亚洲成品油运输龙头，聚焦内外贸成品油、化学品、气体运输。在油运景气度持续提升的判断下，我们预计招商南油2023-2025年营业收入分别为69.54、76.49与79.55亿元，归母净利润分别为23.80、28.28与29.79亿元，对应PE分别为7.85、6.61、6.27倍。维持“增持”评级。

风险提示 成品油消费需求不及预期；金融危机；成品油轮订单量超预期增长；汇率波动风险；地缘政治风险；安全事故。