【资料图】

温和通胀下，商业银行修复息差预期继续压抑长债利率，但应防止市场过度反应。

4月PPI环比下降、非食品CPI以及核心CPI小幅上涨。PPI同比降幅继续扩大，带动非食品CPI同比涨幅收窄。核心CPI保持温和，反映总供给与总需求的扩张基本平衡。

核心CPI同比涨幅仍低于1%，货币市场利率上行压力有限。

3-4月外贸出口保持名义高增长，3月出口数量同比增速大幅反弹、而且两年平均的同比增速也不低，印证我国外贸竞争力的提升。但3月出口价格指数的涨幅已有回落，反映外需的扩张边际减弱，对于国内通胀的推动力也有所减小。美国银行业风波未完、叠加债务上限之争；欧元区由于通胀启动晚于美国，紧缩周期结束也可能晚于美国；全球经济增长不确定性较大，外需大概率难以成为今年拉动经济增长的主要因素。

房租类CPI连续第12个月同比下滑。房租上涨停滞显示对房屋的使用性需求改善有限。高频数据显示4月30城商品房成交面积处于有统计以来同期的中等水平。房地产市场或已恢复至常态水平，但未出现“报复性”反弹。

食用农产品价格指数4月回落幅度较3月继续扩大，带动食品CPI走低。向后看，由于年内剩余的大部分时间猪肉价格同比基数将经历大幅提升，预计会继续抑制食品CPI同比涨幅反弹。

能源价格随国际油价同比下滑，且从5月上旬的油价走势来看，5月能源价格继续同比下滑的概率较高。我们维持上月通胀点评的观点，全球经济增长放缓完全有可能对冲原油供给冲击。

我们在上月通胀点评《通胀温和或有利于银行修复息差》(20230411)提到，温和通胀为商业银行修复不断收窄的净息差提供了有利条件，近一月来这一观点被不断印证，存款利率调整的预期不断带动长端国债收益率下行。但应关注市场过度反应的风险。

本轮国债10年期收益率下行的起点约为2.9%，如果假设本轮下行的低点约为2.6%（与上一个下行周期的低点接近），那么2.75%约为下行周期的中位数。利率下行周期或已过半，按以往几个利率周期的经验，国债10年期收益率在2.75%关口下方的下行压力或有阶段性缓解。

风险提示：国内外实体经济出现超预期变化，通胀超预期上行，国内外疫情发展超预期等。