(资料图片仅供参考)

东鹏饮料(605499)

核心观点：

事件： 8 月 6 日， 公司发布 2023 年半年度报告， 23H1 实现收入 54.60 亿元（同比+27.2%，下同）， 归母净利润 11.08 亿元（+46.8%），经营性净现金流12.98 亿元（+82.0%）； 折合 23Q2 实现收入 26.96 亿元（+30.0%）， 归母净利润 6.11 亿元（+49.0%），经营性净现金流 5.74 亿元（+36.1%）。

大单品持续全国化+新品初露峥嵘， 23Q2 收入端环比提速。 总体看， 23Q2 收入端环比提速增长， 预计主要得益于户外消费场景复苏+渠道势能延续+低基 数 效 应 。 品 类 扩 张 ， 23Q2 东 鹏 特 饮 / 其 他 饮 料 收 入 分 别 同 比+24.4%/192.8%， 其中新品电解质水“补水啦” 高增长， 主要得益于运动场景修复叠加费用投入加大推动前期网点快速铺货，同时单店收入亦取得较快增长。 渠道下沉， 23Q2 末经销商数量 2796 家， 实现地级市 100%覆盖， 网点数 330 万家，同比+30%。 区域扩张， 23Q2 广东/广西收入分别同比+20.2%/5.8%， 核心市场增速趋于稳健，但更为重要的是全国化扩张逻辑不变，华东/华中同比+28.0%/29.5%，西南/北方同比+69.8%/45.1%。

成本结构性改善与费效率提升， 23Q2 盈利能力同比改善。 归母净利率，23H1/23Q2 分别为 20.3%/20.6%，同比+2.7/2.6pcts， 主要得益于成本结构性改善与费效率的提升。 具体拆分来看， 毛利率： 23H1/23Q2 分别为43.1%/42.8%，同比+0.4/0.5pcts， 虽然白糖价格上涨，但 PET 瓶价格回落幅度较大，叠加大单品规模效应提升共同推动毛利率小幅提升。 费用率：23H1/23Q2 销售费用率分别为 15.8%/15.9%，同比-0.6/-0.05pcts， 虽然疫情后公司加大线下费用投放力度，但大单品的规模效应逐渐释放，推动费效率有所提升。

核心大单品仍有下沉空间， 电解质水或构筑第二增长曲线。 展望 23H2, 收入端， 预计宏观经济加速复苏叠加杭州亚运会等体育赛事催化， 公司终端动销大概率延续旺盛趋势， 但考虑到 H1 任务完成情况较好， H2 或提前控货以维持渠道库存良性以便备战来年； 成本端， 7 月底白糖价格环比已高位略有回落， 同时 PET 瓶片价格同比下跌较多，公司成本压力整体可控。 远期来看，“大金瓶”： 西南、北方市场产品需求验证成功，前期渠道组织架构逐渐搭建完毕， 市场下沉空间仍充足； 新品补水啦： 电解质水有望构筑第二增长曲线，主要得益于： 1）天时：后疫情时代运动场场景复苏，同时 C 端对于电解质水的认知度明显增加； 2）地利： 电解质水竞争格局更优， 目前尚无绝对龙头，但海外的宝矿力水特、佳得乐与国内的脉动已证明泛运动饮料可能诞生国民品牌； 3）人和：运动饮料在产品属性、品牌形象与能量饮料更为接近，并且公司对补水啦产品明显给予了更多的费用与政策支持。

投资建议： 我们小幅调整此前盈利预测， 预计 2023~2025 年归母净利润分别为 19.41/23.37/28.82 亿元， 分别同比+34.8%/20.4/23.3%， EPS 分别为4.85/5.84/7.2 元，对应 PE 为 37/31/25X， 考虑到公司全国化叠加新品培育，业绩的确定性与成长性较为稀缺， 维持“推荐”评级。

风险提示： 行业竞争加剧超预期，行业需求下滑，食品安全问题等