核心观点

金融数据量质齐升

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2 月新增社融 3.16 万亿（预期 2.08 万亿） ， 新增人民币贷款 1.81 万亿（预期 1.43 万亿） 。 尽管由于季节性环比有所回落， 但社融和信贷表现均超预期， 并创下历史同期新高。 M2 同比增长 12.9%， 同样显著高于预期（12.3%）。

2 月社融增速反弹 0.5pct 至 9.9%， 结束了连续 4 个月的下滑。 政府债券、非标和企业直融同比增速转正， 四大项均对社融构成正贡献： 信贷（贡献46.1%） 、 政府债券融资（27.9%） 、 非标（25.6%） 和企业直融（0.1%） 。

2 月信贷总量结构均出现改善。 以信贷（非社融） 口径计， 新增人民币贷款同比多增 5800 亿。 居民部门贷款显著修复， 结束了持续 15 个月的同比负增，与企业部门共同支撑了信贷的同比增长。 一方面， 政策助力下， 企业信贷增长保持强劲。 另一方面， 居民贷款显著改善。 2 月新增居民贷款 2081 亿， 同比大幅多增 5450 亿。 居民短贷占比上升， 消费成为贷款增长的重要驱动。

财政前置使政府债券融资在高基数下实现同比多增。 今年财政进一步前置发力， 各地提前批专项债共计 2.19 万亿元， 较去年增加约 50%， 推动政府债券融资在去年的高基数下仍同比多增 5416 亿元。

新增非标融资小幅转负， 但同比大幅少减。 非标当月融资减少 81 亿， 但同比大幅少减 4972 亿。

企业直融较前月有所修复， 同比微幅增长。 企业债券增加 3644 亿， 同比增幅转正（多增 34 亿） ， 贡献了直融同比变动的 170%。 这指向理财赎回潮告一段落后， 信用债需求显著修复， 发行难度下降。 但需要提示低利率信贷仍部分挤出了债券融资。

2 月 M2 同比增速较上月继续上升 0.3pct 至 12.9%。 从结构看， 居民和企业存款同比增加， 非银和财政存款同比下降。 M1 同比增速下降 0.9pct 至 5.8%，但考虑到今年和去年春节取现高峰的错位， 并未指向居民购房和企业投资意愿减弱。 M2-M1 增速剪刀差相应上升 1.2pct 至 7.1%， 社融-M2 增速负剪刀差收窄 0.2pct 至-3.0%。

总体看， 2 月金融数据呈现量质齐升的特征， 指向经济内生动能持续向好。前瞻地看， 我们对于今年一季度宽信用较为乐观， 社融-M2 负剪刀差将逐渐企稳回升。 一方面， 未来信贷的聚焦点将逐渐从“量” 向“质” 转换， 银行将适度调整信贷投放节奏， 逐渐聚焦投放质量， 远超预期和季节性的信贷增长将有所放缓。 另一方面， 随着理财赎回潮告一段落， 信用债发行将稳步修复， 规模显著提升的提前批专项债也将对政府融资提供支撑。

风险提示： 疫情出现反复， 中国出现疫后通胀， 经济复苏不及预期