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核心观点

5 月经济小幅回暖， 仍需刺激政策进一步提升经济热度。 根据测算， 2023 年5 月国内实际 GDP 同比约为 5.9%， 较 4 月回落 1.3 个百分点， 但 5 月国内实际 GDP 的两年平均同比增速约为 2.9%， 较 4 月小幅上升 0.3 个百分点， 表明5 月国内经济增长的真实景气较 4 月小幅回暖。 从需求端来看， 5 月国内经济企稳的动力主要来自基建投资。

今年国内经济面临的最大挑战是内需不足， 而内需不足的根源很可能来自2022 年国内较为明显的服务业去产能。 服务业去产能一方面造成了相关从业人员的失业， 直接拖累总需求； 另一方面， 服务业是促进供给与需求对接的关键部门， 服务业去产能使得一部分供给与需求失去对接的可能， 同样造成需求的损失。

2022 年国内民间服务业投资持续负增长， 而整体的服务业投资增速仍维持正值， 表明 2022 年国内服务业去产能或主要集中在私营企业和个体户。 后续这些去化的服务业产能要恢复， 或依赖于民间服务业投资的增长。

民间服务业投资增速走势与民间投资增速基本一致。 从历史上若干次经典的民间投资增速转折经验来看， 企业家宏观经济热度指数领先民间投资增速1-2 个季度。 2023 年以来， 民间服务业投资增速虽回升但持续位于负值区间。从 2023 年 3 月起， 民间投资增速持续回落， 民间服务业投资增速回升的势头也明显放缓。 这表明当前的宏观经济热度不足于让 2022 年损失的服务业产能很好地恢复。

因此， 我们判断后续国内需要经济刺激政策来进一步提升经济热度， 以推动2022 年损失的服务业产能更好地恢复。

风险提示： 政策刺激力度减弱， 经济增速下滑。