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事件： 1 月新增社融 5.98 万亿元，较去年同期少增 1959 亿元，高于市场预期。1 月社融存量同比增长 9.4%，较上月下降 0.2 个百分点。 1 月社融规模高于市场预期，我们认为后期关注点主要包括： 1. 稳增长发力下企业端贷款显著超预期，达到历史最高水平，预计 2023 年央行货币政策工具使用上仍将以再贷款工具和政策性开发性金融工具为主； 2. 问题落于居民提前还贷意愿仍显著高于贷款意愿，高频数据来看节后楼市也未恢复至往年水平，稳地产政策或将再度加码。

1月社融高于预期，信贷开门红效应显著。 1 月社融各分项中，表内融资同比多增 6150 亿元，表外融资同比少增 996 亿元，直接融资同比少增 4827亿元。 1 月表内人民币贷款新增 4.93 万亿元，同比多增 7312 亿元，高于季节性水平， 一方面受信贷开门红效应影响，另一方面前期政策性开发性金融工具配套融资、保交楼贷款、设备更新改造贷款加快投放，人民币贷款水平超出预期。表外融资新增 3485 亿元，受地产融资政策改善影响，表外融资回暖。直接融资中企业债融资大幅下滑， 同比少增 4352 亿元，形成本月主要拖累，前期债券发行取消潮影响还未完全消除， 1 月信用利差仍然偏高，贷款置换债券现象或仍然存在，但随着 2 月以来信用利差加速收窄，企业债融资或逐渐回暖。政府债券融资同比少增 1886 亿元，主要受到春节假期错位以及高基数影响。

M2 同比增速再度回升。 1 月 M2 同比增长 12.6%，较上月上升 0.8 个百分点； M1 同比增长 6.7%，较上月下降 3.0 个百分点； M0 同比增长 7.9%，较上月下降 7.4 个百分点。 1 月单位活期存款同比增长 6.49%，较上月上升 4.63 个百分点，准货币同比增长 14.62%，较上月下降 0.20 个百分点。1 月 M2 同比增速再度回升，一方面在春节效应下，居民存款季节性大幅增加，另一方面超预期信贷开门红效应下，贷款派生存款同样呈现高增。

居民贷款偏弱状况仍未缓解。 1 月新增贷款 4.9 万亿元，同比多增 9200亿元，高于预期。其中居民贷新增 2572 亿元，同比少增 5858 亿元，企业贷新增 4.68 万亿元，同比多增 1.32 万亿元。 1 月新增贷款高于预期，企业贷与居民贷仍然呈现二重性，具体来看：企业端方面，企业新增中长贷、短贷、票据分别为 3.5 万亿元、 1.51 万亿元、 -4127 亿元，企业中长贷改善势头持续，与 2022 年信贷开门红中票据冲量不同，本年度 1 月票据融资大幅减少，且 1 月初以来票据贴现利率持续走高，显示出实体融资改善的成色更佳。居民端方面，居民户新增中长贷 2231 亿元、新增短贷 341 亿元。其中居民中长贷同比少增 5193 亿元，达到 2022 年 4 月水平，明显反映出居民的提前还贷意愿高于贷款意愿。对照目前高频数据， 2023 年春节开工后 13 日内 30 大中城市商品房成交面积（1 月 28 日-2 月 9 日）为 373 万平方米，仅达到 2022 年同期（2 月 7 日-2 月 19 日）440 万平方米的 85%，房贷弱势局面或仍将持续。

春节效应下企业存款转移至居民存款。 1 月人民币存款新增 6.87 万亿元，同比多增 3.04 万亿元，其中居民存款新增 6.2 万亿元，同比多增 7900 亿元，企业存款减少 7155 亿元，同比少减 6845 亿元，财政存款增加 6828亿元，同比少增 979 亿元，非银存款增加 1.01 万亿元，同比多增 1.19 万亿元。 1 月居民存款再次呈现多增，一方面在于传统季节性影响，企业存款大量转移至居民存款，另一方面在于居民消费支出相对偏弱，地产、汽车等大宗消费仍在低位。

风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期