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万华化学(600309)

事件： 公司发布2022年业绩快报， 2022年全年实现营收1655.65亿元，yoy+13.76%，归母净利润162.39亿元， yoy-34.12%，业绩略低于预期。 其中Q4单季度实现营收351.45亿元， yoy-8.04%， qoq-14.91%,归母净利润26.31亿元， yoy-48.48%， qoq-18.42%。

点评： 2022年下半年下游需求疲弱，公司主营产品价格下滑，叠加公司主要化工原料、欧洲公司能源成本同比大幅上涨，拖累公司毛利，公司业绩同比下滑。 疫情政策变化，国内需求有望改善，叠加上游原料价格回落，公司盈利修复在即。 公司作为全球聚氨酯龙头， MDI产能不断增加，新材料版块加速成长，长期成长动力充足，维持“买进” 评级。

主营产品量增价减，全年业绩同比下滑： 2022 年，公司营收维持增长，主要受益于 PO/SM 装置、多套精细化学品装置陆续投产， 聚氨酯、石化以及精细化学品等主要产品产销量均同比增长。 但受国际冲突、疫情等因素影响，全球能源和化工品价格波动较大，下游需求疲弱，公司主营产品 MDI 价格前高后低， 2022 年华东聚合 MDI 均价 1.70 万元/吨，yoy-13.86%； 纯 MDI 均价 2.06 万元/吨， yoy-7.05%。 此外，全球大宗原料、能源价格同比大幅上涨影响，产品成本大幅上涨，拖累公司毛利，公司利润同比下降。

Q4 业绩环比下滑，节后 MDI 价格回暖： Q4 MDI 价格探底， Q4 华东聚合MDI 均价 1.46 万元/吨,yoy-13.86%， qoq-6.07%，纯 MDI 均价 1.83 万元/吨,yoy-7.05%,qoq-4.86%。 销量方面，公司烟台 110 万吨 MDI 和 30 万吨 TDI 装置自 10 月 11 日开始停车检修 45 天， Q4 产销量预计小幅下滑。随着疫情防控政策变化，国内下游冰箱冰柜、地产、家俱、涂料需求有望回暖，聚氨酯有望迎来边际复苏。 1 月 30 日晚，公司公告上调 2 月 MDI挂牌价，国内聚合 MDI 挂牌价上调 1000 元/吨，纯 MDI 挂牌价上调 2000元/吨。 目前华东聚合 MDI 市场价为 1.58 万元/吨，年内上涨 8.22%，纯MDI 市场价为 1.92 万元/吨，年内上涨 9.71%。 原料方面，上游煤炭、纯苯价格中枢逐渐回落，公司盈利能力有望修复。

新建产能丰富，新材料版图扩大： 公司前期建设项目逐步投产，公司迎来收获期。 2022 年 12 月 22 日，万华福建 40 万吨 MDI 装置一次性开车成功； 宁波 MDI 技改项目预计 2023 年完成，公司 MDI 产能将再增 60 万吨，届时公司 MDI 总产能达 365 万吨，全球市占率将进一步提升。 TDI 部分，预计 2023 年 Q1 预计新增产能 15 万吨，恰逢国内外多个 TDI 装置检修，公司有望享受涨价红利。 除聚氨酯版块外，公司在新材料版块持续投入研发，各项目建设稳步进行，版块占营收比例持续提升，优化公司全产业链布局，保障长期成长。 公司 PC 上游配套 48 万吨/年双酚 A 项目、 4.8万吨/年柠檬醛及衍生物一体化项目、 8 万吨/年 NMP 项目、 2 万吨/年有机硅 MQ 树脂专案、 4 万吨/年聚醚胺项目、 7.5 万吨/年聚乳酸项目均在稳步建设。 此外 22 年 4 月，公司公告计画投资 213 亿在蓬莱建设高性能新材料一体化项目，包括 90 万吨/年丙烷脱氢、 50 万吨/年聚醚、 40 万吨/年 POCHP、 30 万吨/年聚丙烯、 30 万吨/年 EO、 30 万吨/年 EOD、 16万吨/年丙烯酸、 16 万吨/年丙烯酸丁酯、 2 万吨/年丙烯酸辛酯、 20 万吨/年碳酸酯、 3 万吨/年润肤剂、空分等装置及配套公用工程和辅助设施等，预计于 2024 年 6 月开始陆续投产。 公司在建项目丰富，成长动力充足，正从 MDI 龙头成长为综合性化工龙头企业。

盈利预测： 考虑到业绩略低于预期，我们下修公司盈利预测，预计公司2022/2023/2024 年分别实现归母净利润 162.39/200.93/233.14 亿元，yoy-34.12%/+23.73%/+16.03%（前值 175.77/202.41/235.41 亿元，yoy-28.69%/+15.16%/+16.30%），对应 EPS 为 5.17/6.40/7.43 元，目前A 股股价对应的 PE 为 19/15/13 倍，估值合理，维持“买进”评级。

风险提示： 1、产品价格不及预期； 2、新建项目投产不及预期等。