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宝立食品(603170)

西式复调龙头， BC 双轮驱动。 公司成立于 2001 年，主要产品包括复合调味料、轻烹解决方案和饮品甜点配料等。经过二十余年的持续深耕，公司形成 BC 端双轮驱动，西式复调&速食意面行业领先的发展格局。 公司已通过 ISO9001 质量管理体系、 FSSC22000 食品安全体系、 HACCP 体系等多个国内外食品质量、安全体系认证，产品品质行业领先。 目前公司与百胜、麦当劳、德克士、汉堡王等大型连锁西餐企业建立良好合作关系。未来通过 IPO 募投资金扩建产能， 公司有望打开长期成长空间。

复调高景气赛道，百胜背书稳固基本盘。 随着餐饮连锁化发展，调味品正沿着“基础调味品-复合调味品”的路径演变。对标美国、日本等发达国家，我国复调市场渗透率存有较大提升空间。从细分赛道来看， 公司立足西式复调行业具备一定优越性，主要体现在： 1） 与西餐头部大 B 合作， 建立高壁垒+高粘性； 2） 西式餐饮高标准化，定制复调需求更盛； 3） 我国复调行业尚处于成长初期，公司作为西式复调头部企业有望进一步整合市场。而从竞争壁垒来看，公司研发力&品牌力&渠道力更优， 有望持续开拓 B 端客户： 1）研发力：公司接入百胜研发体系，生产工艺&研发水平持续提升。同时公司采用柔性生产模式，可快速响应市场需求，实现新品规模化生产，筑牢 B 端合作关系； 2） 品牌力：依托宝立背书，公司品牌力逐步提升。公司定位于一体化综合方案提供商，为客户提供集设计、研发与生产于一体方案，为客户带来更多附加价值； 3）渠道力：大 B 端公司具备先发优势，与国内最大餐饮集团百胜建立十余年稳固的合作关系，中小 B 端近年来逐步发力，成为公司复调业务新的驱动力。

新兴细分品类涌现，空刻高举高打抢占心智。 2021 年我国方便面零售规模达 1033 亿元，单价提升推动方便速食领域持续增长。 “一人食+懒人经济”成为方便速食增长驱动力，在此机遇下空刻意面横空出世，上市三年蝉联速食意面品类销量 TOP1，成为速食意面行业的绝对龙头。 相较外卖， 空刻具备食品安全+价格优势，同时精准选品、打造极致产品力，成为空刻发展之基石。同时，利用线上线下营销组合拳，空刻意面知名度与影响力实现突破扩大。未来随着空刻渠道自线上向线下转移， C 端盈利性有待获得进一步提升。

盈利预测及投资建议： 公司作为定制复调龙头， 具备较强的研发力&品牌力&渠道力，拓客能力持续提升。同时公司依托互联网营销，迅速占领速食意面市场， C端空刻意面取得快速突破增长。 我们预计公司 2022-2024 年收入分别 20.48、 25.20 和 30.02 亿元，分别同比+29.8%/23.1%/19.1%；归母净利润分别为 1.94、 2.74、 3.41 亿元，分别同比+4.8%/41.3%/24.1%； EPS 分别为 0.49、 0.69 和 0.85元，对应 PE 分别为 64x、 45x、 37x， 首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示： 食品安全风险， 客户拓展不及预期风险， 速食意面竞争加剧风险， 原材料价格上涨风险，研究报告使用信息数据更新不及时的风险， 第三方数据因统计方法、口径等导致的可信性风险。