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TCL中环(002129)

投资要点

业绩：公司营收高增长，控费能力突出。全年营收及盈利增速保持高增长，预计2023年有望进一步提升。公司2022年营业收入670.10亿元，同比增长63.02%，归母净利润68.19亿元，同比增长69.21%。公司2022年毛利率微降，为17.82%，同比-3.87pct。分季度看，硅料涨价下全年毛利率稳定，且随硅料价格下降逐渐修复，其中2022Q4毛利率为17.53%，环比-0.79pct。公司2022年三费费率为2.95%，同比-1.83pct，其中销售/管理/财务费用率分别为0.41%（+0.09pct）、1.36%（-1.06pct）、1.18%（-0.86pct）。

硅料价格回落下，公司盈利水平有望进一步提升。2022年硅片占公司总营收75.96%，硅料涨价下硅片业务毛利率维稳，全年硅片毛利率为18.95%，H2提升至19.49%，较H1环增1.12pct。公司硅片报价保持坚挺，预计随着硅料价格降价单瓦净利较上年进一步提升。

扩产下产能提升，一体化水平不断推进。硅片：2022年单晶总产能达到140GW，较去年增加52GW，2023年末预计产能180GW。出货量上，2022年硅片出货106.47亿片，对应约68GW左右，较去年同增29.64%。组件：2022年组件产能12GW，同增9.09%，出货6.6GW，同增58.58%,2023年目标产能30GW。电池：2022年公司投产江苏年产2GW的G12电池示范线,2023年产能计划提升至7GW。2023年4月8日公司可转债预案计划建设25GW的TOPCon电池产能。半导体：2022年半导体总销售规模达550万平方英寸。

技术：研发投入稳步上升，硅片技术优势明显。全年研发投入达到37.71亿元，同比增长46.34%，占总营收比重5.63%。研发投入带来公司硅片成本优势明显，通过硅料使用能力提升以及持续薄片化、细线化等技术进步，单公斤硅成本较同业降低3元/KG以上，单公斤开炉成本较同业降低3元/KG以上，单公斤开片数较同业增加3片/KG以上。

供应链：通过长单机制及战略合作，形成稳固优质供应链。公司在硅料、金刚线、设备等方面均有战略布局。针对石英坩埚，公司提前预判石英砂供应紧张问题，进行锁量及锁价，保供内层砂及中层砂，从成本端较二三线企业构建优势。另外，公司长期培育配套企业欧晶科技，双方在石英坩埚产品等领域分别签订五年至十年期不等的长期战略合作协议。

投资建议：公司作为硅片龙头，N型迭代下技术及供应链优势明显。我们预计公司2023-25年实现营业收入856/1073/1161亿元，同比+28%/+25%/+8%，公司2023-25年归母净利润为92/115/132亿元，对应当前P/E为17x/14x/12x，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：（1）全球宏观经济波动风险；（2）行业内部竞争风险；（3）供应链保供风险；（4）上下游价格波动风险。