燕京啤酒(000729)

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事件

公司发布2022年年报，2022年全年实现营业收入132.02亿元，同比+10.38%；归母净利润3.52亿元，同比+54.51%；扣非归母净利润2.72亿元，同比+58.32%。单四季度公司实现营业收入18.80亿元，同比19.36%；归母净利润-3.20亿元，去年同期为-3.55亿元;扣非归母净利润-3.58亿元，去年同期为-3.72亿元。同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.80元（含税）。

核心观点

U8放量带动公司结构升级，收入增长符合预期。公司全年实销量为377.02万千升，同增4.12%，优于行业（行业销量增速为1.1%），其中，U8实现销量38.89万千升，同增51%，带动公司全年吨价同增5.98%至3501.7元/千升。分档次看，中高档/普通产品收入分别同增13.8%/1.5%至76.6/45.3亿元，其中，中高档产品占比提升2.7pcts至62.9%。综上，公司全年实现主营业务收入132.02亿元，同增10.38%，单Q4实现营业收入18.80亿元，同增19.36%，基本符合预期。

改革成效初显，亏损持续收窄。毛利率方面，受原材料、包材等成本上行影响，公司生产成本承压，毛利率同降1.0pct至37.4%。费用率方面，销售费用率同降0.7pct至12.4%，管理费用率基本维持不变，为10.7%，期间费用控制良好。受益于公司持续推动改革、关厂减员提效等措施，Q4亏损幅度缩小至3.2亿元（去年同期为亏损3.4亿元）。综合来看，公司全年归母净利率同增0.8pct至2.7%，扣非后归母净利率同增0.6pct至2.1%。

组织架构调整落地，23业绩有望持续高增。展望全年，收入端，随着现饮消费场景修复等陆续修复，叠加公司全链路立体营销、基地市场强化、“百县工程”拓展非基地市场，U8销量有望维持50%+增速至60万千升左右，同时白啤V10/S12、鲜啤2022等高端产品借助U8势能组合铺货，集团单品形象进一步统一，同时推出U8plus等满足细分需求，预计公司产品结构、吨价及收入将持续提升。成本费用端，大宗商品价格下行或将于报表端兑现，“1+5+N”组织架构改革正式落地，通过精简机构、优化岗位配置明确各中心部门职能，提升组织效能和运营效率，此外，关厂减员持续推进，今年已拟转让曲阜三孔、莱州、长沙子公司股权，成本费用有望得到有效控制，公司盈利能力或将持续高增。

盈利预测与投资建议

公司亏损持续收窄，仍将处于改革红利释放期，市场化激励制度持续推进，公司内部活力逐渐增强，叠加市场环境修复，内外部催化充足，后续潜力仍大。我们预计2023-25年归母净利润分别为5.4/7.4/10.1亿元，对应23-25年EPS分别为0.19/0.26/0.36元，对应当前股价PE为71/52/38倍，采用FCFF估值法，维持公司权益价值为486.99亿元，对应目标价为17.28元，给予“买入”评级。

风险提示：

市场竞争加剧风险；原材料成本变动风险；政策超预期风险。