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金山办公(688111)

核心观点

事件：公司发布一季报，实现营业收入10.51亿元，同比增长21.1%，实现归母净利润2.67亿元，同比增长6.58%，实现扣非净利润2.50亿元，同比增长24.37%，业绩符合预期。公司发布2023年股权激励计划，覆盖公司高管及技术骨干共157人，激励股票占股本比例为0.22%。

订阅收入保持高速增长：2023年Q1，公司个人订阅实现收入5.88亿元，同比增长38.2%，月度活跃设备数5.89亿，同比增长2.97%，其中PC端活跃设备数2.52亿，同比增长8.62%，主要得益于公司不断优化云和协作用户体验，提升用户使用粘性，会员属性持续向长周期转化；机构订阅及服务收入2.13亿元，同比增长47.3%，主要得益于数字办公解决方案及服务品质不断升级，持续推进政企端云一体化及协作办公进程；机构授权业务下滑，主要受上年同期高基数及当期信创订单进展影响。我们认为，2023年一季度正处于政府新一轮战略规划阶段，信创推进有望陆续开展。

WPS AI蓄势待发，办公软件国产化底层驱动力从政策推动向产品升级演化：2023年4月18日，公司宣布即将推出WPS AI（基于大语言模型下的生成式人工智能应用），将最先应用于新一代在线内容协作编辑工具——轻文档，能力包括：从0到1生成内容、多轮对话以修改内容、以及处理（编辑/改写/扩充）已有文档等功能，并将陆续嵌入全线产品。我们认为，数字办公是类GPT优质应用场景，公司凭借原先在国内的市场壁垒，结合大模型，有望大幅提升B/C两端用户的付费意愿并打开ARPU值空间。同时AI带来的显著增值，有望使得办公软件国产化底层动力从政策推动向产品升级演化，用户或将因为WPS AI自发转用WPS，进而加快公司付费产品覆盖。

投资建议：我们看好AI对公司产品力的跨越式提升，以及随之带来的月活用户数、付费率、ARPU值的提升，同时公司内生增长动力持续提升，深度受益于我国办公软件数字化与国产化。我们预计公司2023-2025年收入为51/66/87亿元，归母净利润为14.7/19.1/25.1亿元，PE为139/107/81倍，PS为40/31/24倍，维持“增持”评级。

风险提示：技术研发不及预期，信创推进延缓，疫情以及宏观经济承压风险。