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索菲亚(002572)

事件：公司发布2023年一季报。23Q1公司实现营收18.05亿元，同比-9.07%；归母净利润1.04亿元，同比-8.86%；扣非归母净利润0.9亿元，同比-15.09%。

经销韧性凸显，整装渠道势能向上延续高增。23Q1营收下滑主因22Q4疫情影响接单。整装、米兰纳贡献增长。分渠道，23Q1经销/大宗/直营零售渠道营收分别为14.49/2.97/0.50亿元，同比-9.27%/-11.34%/-19.35%；占比分别为80.28%/16.45%/2.78%，同比+0.37pct/-0.29pct/-0.32pct。整装渠道延续高增长，23Q1势能向上，营收同比+78.42%。分品牌，23Q1米兰纳增长贡献较大，2月以来客流、订单环比逐月恢复，预计收入端于23Q2开始反弹，索菲亚零售弹性较大。索菲亚品牌去年策略效果逐渐显现，整家定制模式推动客单值提升，预计2023年订单增长趋势向好；米兰纳持续下沉，预计全年延续高增；司米全新战略升级为“高端整家定制”，全面推进整家定制的深度转型，重新招商改革发力；华鹤加快“整家定制”战略转型升级，强化招商、建店。

23Q1毛利率显著改善，存货减少、合同负债大幅增加。23Q1毛利率为33.25%，同比+1.93pct，毛利率显著改善主因1）板材等原材料价格下降；2）公司22H2开始降本增效逐渐显现。23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别11.28%/8.94%/4.38%/1.14%，同比-0.90pct/+1.29pct/+1.09pct/+0.30pct，公司加强控费，对广告宣传费用投放节奏调整，投放更加精准，预计今年公司营销策略调整销售费用率优化。截至23Q1末存货同比减少22.82%，较2022年末减少11.32%。23Q1存货周转天数44.86天，同比-3.41天。截至23Q1末合同负债9.98亿元，同比+5.82%，较2022年末+42.17%。此外，23Q1经营活动现金流净额1.93亿元，同比由负转正，增长167.94%。

投资建议。整家拉动客单价，米兰纳业绩倍增成长持续兑现，整装延续高增长，公司高效全国布局的供应链，为整家战略提供坚实支撑，在全品类行业趋势下具备长期积累的护城河。地产边际复苏背景下，预计公司23-25年归母净利润13.4/15.7/17.5亿元，同比+26.2%、+16.9%、+11.2%，对应PE分别14X/12X/11X，维持“买入”评级。

风险提示地产复苏不及预期，原材料价格波动、渠道拓展不及预期等。