凯莱英(002821)

投资要点

我们看好2023-2025年小分子CDMO受益商业化兑现，新兴业务加速拓展下主业复合高增长。

(资料图)

业绩：业绩符合预期，订单仍很强劲

3月30日公告2022年报：实现收入102.55亿（YOY121.08%），归母净利润33.02亿元（YOY208.77%），扣非净利润32.31亿（YOY245.44%）。其中Q4收入24.44亿（YOY42.42%），归母净利润5.81亿（YOY55.09%），扣非净利润5.47亿（YOY61.39%）。2022Q4收入YOY下降主要是2021Q4大订单带来的高基数。

订单强劲：截止3月30日在手订单总额11.50亿美元（含2023年已执行的订单），为2023年主业收入高增长提供一定支撑。

业务拆分：扣除大订单主业收入YOY在27%，新兴业务强驱动

根据公司年报披露数据计算得到：2022年大订单确认收入59.10亿，通过年报数据回溯，2021年确认大订单12.307亿（其中大订单分类到临床CDMO收入3.23亿，分类到商业化CDMO收入9.077亿），2022年确认大订单59.1亿（全部为商业化订单），2023年待交付大订单21.59亿。

2022年扣除大订单主业收入43.45亿（YOY27.48%），细分业务看：

1）小分子CDMO扣大订单收入YOY11%：2022年小分子CDMO实现收入92.53亿元，扣除大订单收入33.49亿（YOY11.25%）。细分看临床CDMO收入16.66亿（扣大订单YOY19%），扣除大订单后商业化CDMO收入16.77亿（YOY4.43%）。2022年共计完成临床阶段项目359个，其中临床III期项目62个，商业化CDMO项目40个（同比增加2个）。我们认为2022年大订单的交付对CDMO产能有一定影响，导致2022年小分子CDMO主业收入YOY较低，我们看好2023年产能充分释放后小分子CDMO主业增长重回高增长。

2）新兴业务强驱动：收入9.96亿元（YOY150.52%）：化学大分子业务收入3.73亿元（YOY138.71%，承接新项目68个，推进到PhaseII之后的项目合计超25个），制剂业务实现收入2.29亿元（YOY84.73%，承接制剂项目超100个，其中包括十余项NDA项目），生物大分子CDMO业务实现收入1.01亿元（服务项目达48个，其中有11个IND项目），临床研究服务收入2.64亿元（YOY201.44%）。新兴业务细分板块呈现较好的增长势头，我们看好新兴业务持续进入兑现期，带来超过公司整体收入增速的高增长趋势。

盈利能力：受益大订单和汇率，盈利能力显著提升

2022年毛利率47.37%，同比提升3.04pct，一方面得益于大订单高产能利用率带来盈利能力提升，另一方面得益于汇兑收益贡献；净利率32.13%，同比大幅提升9.08pct，主要是费用率因为汇兑收益以及大订单高基数而显著下降，其中财务费用率下降5.01pct，研发费用率下降1.44pct，管理费用率下降2.41pct，销售费用率下降0.69pct。我们仍然看好2023年公司主业盈利能力维持历史较高水平。

盈利预测与估值

参考公司2022年报披露日在手订单总额11.50亿美元（含2023年已执行的订单），我们对2023-2025年收入和利润预测进行调整。我们预计2023-2025年公司EPS为6.39、5.80和7.42元/股（前次预测2023-2024年EPS分别为7.22、7.63元/股），2023年3月31日收盘价对应2023年PE为21倍（对应2024年PE为23倍），维持“买入”评级。

风险提示

全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。