天味食品(603317)

事件：公司公布2022年年报。2022年实现营收26.91亿元，同比+32.84%；归母净利3.42亿元，同比+85.11%；扣非归母净利2.91亿元，同比+138.83%。其中22Q4实现营收7.82亿元，同比+24.51%；归母净利0.97亿元，同比-6.73%；扣非归母净利0.75亿元，同比+28.19%。

(资料图)

动销加速+优商扶商模式促进，营收如期高增

2022年公司实现营收同比+32.84%，整体动销加速，库存管理较2021年更优，库销比严格控制，效果显现。分产品看，2022年火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱分别实现营收12.0/11.8/2.0/0.4/0.5亿元，同比+36.9%/+39.1%/-5.1%/+15.6%/+29.7%，22Q4火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱营收分别同比+38.8/+89.5%/-58.5%/-37.1%/+42.2%，提前铺货策略促进手工牛油底料和小龙虾调料实现较快增长，香肠腊肉调料出现下滑主要系22Q4疫情影响生产和发货，部分订单未能及时满足造成缺货，叠加猪肉阶段性高价拖累需求。分渠道看，2022年经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸分别实现营收21.7/2.4/2.0/0.4/0.3亿元，同比+38.3%/-4.9%/+30.0%/+89.1%/+43.0%，22Q4经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸营收分别同比+33.4%/-26.9%/+22.0%/+35.1%/+22.1%，疫情导致餐饮门店营收下滑，定制餐调业务由此受损，23年餐饮加速复苏+公司新开拓千喜鹤、麦金地两大团餐客户，定制餐调业务有望恢复高增。展望2023年，公司继续推进“优商扶商”经销商分级运营模式，由前10%逐步向15%经销商拓展，赋能经销商，进一步深耕渠道，营收有望持续高增。

促销买赠减少+费用精细化投放，盈利能力稳步抬升

2022年公司实现毛利率34.2%，同比+2.0pct，促销买赠减少提升吨价（火锅底料吨价同比+11.7%，中式菜品调料吨价同比+7.2%），11月提价亦增厚盈利空间，拉升毛利率，销售/管理/研发费用率分别为14.4%/5.6%/1.2%，同比-5.0/+0.15/-0.11pct，商品损失同比-99%、广告费用同比-73%，投放大幅降低促进销售费用率收缩，综合实现净利率12.7%，同比+3.6pct。22Q4公司实现毛利率34.0%，可比口径下同比+0.8pct，销售/管理/研发费用率分别为14.4%/6.6%/1.1%，同比-1.5/-0.5/-0.1pct，净利率12.5%，同比-4.2pct。

壁垒持续加厚，23年成长可期

2022年天味轻装上阵，优商扶商战略效果显现，营收、业绩增长亮眼，同时参股上下游产业链企业，通过股权投资链接核心资源，促进产业生态链良性发展。根据公司公告，2023年公司收入/净利润目标增长不低于20%/20%，我们认为随着公司大单品战略继续推进、加强经销商培育和扶持、发力团餐业务并试水B端预制菜，发展第二曲线，核心壁垒进一步加厚，年度目标有望顺利完成。

投资建议：

我们预计公司2023-2025年的收入分别为32.8/40.1/48.4亿元，净利润分别为4.3/5.5/6.5亿元，维持买入-A的投资评级，12个月目标价为32.24元，相当于2024年45x的动态市盈率。

风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动