三七互娱(002555)

(资料图)

事件:

①2022年业绩：公司公告2022年年报，2022年实现营业收入164.06亿元，YOY+1.17%，实现归母净利润29.54亿元，YOY+2.74%，实现扣非归母净利润28.83亿元，YOY+9.76%。

②2023年一季度业绩：公司公告2023年一季报，2023年一季度实现营业收入37.65亿元，YOY-7.94%，实现归母净利润7.75亿元，YOY+1.92%，实现扣非归母净利润6.70亿元，YOY-12.01%。

③2022年年报分红预案：向全体股东每10股派发现金红利4.5元（含税），合计拟派9.98亿元，占2022年利润的33.78%。

投资要点:

2022年与2023Q1业绩超预期，2022Q4创单季度收入新高。2022年公司网络游戏收入164.06亿元，YOY+1.17%，移动游戏收入156.32亿元，YOY+1.74%，占整体营收的95.28%，其中国内移动游戏收入96.51亿元，YOY-8.99%，跑赢国内移动游戏市场（据伽马数据，2022年中国移动游戏市场实际销售收入1930.58亿元，YOY-14.40%）；按销售模式看，2022年自营收入14.21亿元，YOY+8.99%，占整体营收的86.64%，联运&其他收入2.19亿元，YOY-30.97%，占整体营收的13.36%（同比下降6.2pct），证明公司自营渠道能力显著提升。分季度看，2022Q4实现收入47.28亿元，YOY+15.15%，创自2018年以来单季度收入新高，主要得益于下半年上线的新品《小小蚁国》《空之要塞》等与老产品稳定运营贡献收入；2023Q1实现收入37.65亿元，YOY-7.94%，跑赢Q1国内移动游戏行业-19.42%的同比降幅。

毛利率方面，2022年公司整体毛利率为81.42%，同比下降3.4pct，主要系海外业务毛利率相对国内业务较低，而公司2022年海外业务收入占比提升；其中移动游戏毛利率为81.74%，同比下降3.87pct，海外业务毛利率为77.69%，同比下降5.5pct。2023Q1公司整体毛利率为78.24%，同比下降8.1pct。

费用方面，2022年公司销售费用为87.33亿元，YOY-4.30%，销售费用率为53.23%，同比降低3.0pct，体现出公司通过长线运营保持收入相对稳定，销售费用率控制良好；2023Q1销售费用为19.18亿元，YOY-16.86%，销售费用率为50.94%。2022年研发费用为9.05亿元，YOY-27.64%，下降主要系公司调整人员结构，加大对SLG等战略品类投入同时减少个别非战略品类投入，研发费用率为5.51%，同比下降2.2pct；2023Q1研发费用为2.00亿元，YOY-27.52%，研发费用率为5.31%。

出海业务保持高增速，后续国内外储备30余款产品，新品周期开启在即。

出海业务构筑增长极，主力产品稳健运营：2022年公司海外收入59.94亿元，YOY+25.47%，保持较高增速，2020/2021年海外收入增速均超100%，海外占比已提升至36.54%。公司已在全球市场形成以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石的产品矩阵，打造了《Puzzles&Survival》《云上城之歌》等多款出海标杆产品，据data.ai数据，公司2022年最高位居中国游戏厂商海外收入榜榜首，2023年3月位居第2名。产品方面：①截至2023年3月，《Puzzles&Survival》全球累计流水已超70亿元，最高单月流水超3.3亿元，2023Q1最高位居美/日iOS畅销榜第9/15名。②据年报披露，《云上城之歌》是2022年海外发行商在韩国收入最高的手游，获评SensorTower2022年中国手游日本市场收入增长榜第3名。

储备产品数量丰富，品类多元，10余款国内储备获批版号：储备33款产品涵盖MMO（11款，4款自研）、SLG（11款，2款自研）、卡牌（6款，1款自研）、模拟经营（4款）、休闲（1款）等赛道，自研产品《扶摇一梦》《霸业》《龙与爱丽丝》已研发完毕。国内来看，《最后的原始人》定档5月6日，《凡人修仙传：人界篇》定档5月24日，其余获版号的储备包括MMO《扶摇一梦》《曙光计划》、SLG《霸业》《万乘之国》、卡牌《龙与爱丽丝》、模拟经营《织梦森林》《金牌合伙人》等。

盈利预测和投资评级：公司“精品化、多元化、全球化”战略不断深化，效果显著，海外业务稳健发展构筑增长极，国内新产品周期开启在即，提振2023年下半年业绩同比修复的信心。由于公司部分产品延期上线，我们调整公司2023-2025年归母净利润为32.9/39.2/44.5亿元，对应EPS为1.48/1.77/2.01元，对应PE为22.8/19.1/16.8X，维持“买入”评级，看好公司国内新品及出海产品表现。

风险提示：市场竞争加剧、新品不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行等。