山西汾酒(600809)

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主要观点：

事件描述

年1-3月，公司预计实现营业总收入126.36亿元左右，同比增长20%左右；预计实现归属于上市公司股东的净利润44.52亿元左右，同比增长20%左右。符合市场预期。

初步计算，公司23Q1归母净利率为35.2%，较去年同期持平，同时也是单季度最高水平，盈利能力依旧强劲。

腰部结构或发力，3月节奏加快

公司一季度业绩亮眼，预计有望继续领衔次高端白酒表现。从渠道反馈来看，产品上，腰部结构明显发力，玻汾较去年略微放量，青花系列20表现相对复兴版更加突出；节奏上，公司1-2月回款节奏整体放缓，其中2月初青花系列全面停止供货，时长20天左右，3月回款节奏显著加快；批价库存上，春节期间青30复兴版一度承压至800元以下，公司通过一系列组合拳后呈现一定改观，库存方面先降后升，当前受发货节奏影响有所增高。

投资建议

我们认为公司一季度积极主动调整量价策略，体现了管理上的精准可控。当前公司全国化、高端化进程依旧稳定推进，产品结构持续优化、青花势能逐步放量的趋势不变。预测公司2022年-2024年营业收入增速为30.7%/24.5%/22.4%，归母净利润增速为48.8%/30.6%/27.7%，对应EPS预测为6.48/8.46/10.81元，对应PE分别38/29/23倍。维持公司“买入”评级。

风险提示

（1）宏观经济不确定性风险；

（2）全国化、高端化进程不及预期；

（3）青花系列增长不及预期。