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箭牌家居(001322)

事件：

箭牌家居发布2022年年度报告：2022年公司实现营业收入75.13亿元/同比-10.27%，归母净利润5.93亿元/同比+2.75%，扣非归母净利润5.41亿元/同比+1.52%；其中2022Q4，公司实现营业收入22.47亿元/同比-18.50%，归母净利润1.70亿元/同比-32.57%，扣非归母净利润1.51亿元/同比-37.55%。受新冠疫情及地产下行影响公司收入有所下降，但业绩方面受产品结构优化与前期涨价带动同比增长。

投资要点：

零售渠道承压，家装、直营电商近双位数增长。1）零售渠道实现收入30.71亿元/同比-12.21%，收入占比41.38%/同比-0.91pct。由于公司经销商渠道多为专卖店，社区店及乡镇店相对较少，受疫情影响较大，冲击零售渠道收入；2）家装渠道收入为10.45亿元/同比+9.19%，收入占比13.99%/同比+2.49pct；3）电商渠收入为15.08亿元/同比-1.47%，收入占比20.08%/同比+1.79pct，其中直营电商6.96亿元/同比+10.27%；4）工程渠道收入18.51亿元/同比-21.05%，工程收入占营业收入比例24.63%/同比-3.38pct。

受智能品类影响，卫生陶瓷贡献收入同比下滑最小。卫生陶瓷实现收入35.10亿元/同比-6.01%，其中智能坐便器占营业收入比重18.49%，实现收入13.89亿元/同比-1%，下滑较小。龙头五金实现收入20.70亿元/同比-8.04%，浴室家具收入8.08亿元/同比-12.57%。

全年毛利率同比提升，Q4略有下滑。2022年，公司毛利率32.85%/同比+2.78pct。受产品结构优化和前期涨价带动，公司全年毛利率水平较同期提升。2022Q4，或因采取加大促销，毛利率同比下滑2.77pct。

销售费用同步收入增长，管理费用率有所上升。2022年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为9.52%/8.70%/0.21%/4.53%，分别同比-0.02/+2.17/+0.03/+1.09pct。公司销售费用变动与收入变动近似，管理费用率增长主要为停工损失增加以及引进中高层管理人才导致的工资增加。

盈利预测和投资评级：公司将持续在渠道与产品端同步发力，产品方面优化结构，提升智能品类占比；渠道方面，经销商通过渠道下沉补充空白市场，加强专卖店升级重装。我们预计2023-2025年公司实现营业收入91.38/108.62/126.62亿元，归母净利润7.15/8.65/10.38亿元，对应29/24/20xPE。看好公司智能品类升级与零售、家装渠道放量带来业绩增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

风险提示：房地产市场下行，产品结构升级不及预期，行业价格竞争加剧，经销渠道下沉不及预期，家装渠道开拓不及预期。